歐洲央行1月的備忘單:讓市場感到冷淡 – 荷蘭國際集團

試圖讓市場相信降息定價是錯誤的需要提供指導，而歐洲央行在現階段可能沒什麼興趣這麼做。事實上，我們正處於依賴數據的階段。預計拉加德行長將重申這一點。我們預計此次會議不會成為歐元區利率或歐元的轉捩點。

我們在這裡討論我們對1月份歐洲央行政策會議的基線預期。簡而言之，我們認為拉加德行長和她的同事並不像許多人認為的那樣痴迷於市場的溫和定價，他們寧願堅持純粹的數據依賴，避免提供指導，而不是將精力集中在降息上。換句話說，不要指望歐洲央行本月的措詞會有重大變化。

如果我們的基準情境成為現實，市場影響（推而廣之）應該不會很大。隨著市場預期傾向於一些有針對性的降息舉措，利率和歐元可能會有一定的上升空間，但這應該不會持續太久。依賴數據的歐洲央行讓市場依賴數據，這意味著即將發布的歐元區通膨和經濟活動數據對市場的影響可能比歐洲央行成員的言論更大。

在上圖中，我們討論了其他可能發生的情況，以及外匯和利率的潛在外溢效應。

利率:短期預期可能會受到抑制，但降息即將到來

在明年1月做出政策決定之前，歐洲央行面臨的市場預期是，今年的政策寬鬆幅度略低於140個基點。這種情況與去年12月歐洲央行面臨的情況沒有太大區別，當時歐洲央行覺得必須反對降息的想法。我們認為歐洲央行在這方面的想法不會有太大改變。事實上，歐洲央行官員最近的演講重申了去年12月會議記錄中強調的許多要點。

在某種程度上，歐洲央行已經能夠對一些非常早期的降息定價進行反擊，但數據發布也為其提供了幫助。如果歐洲央行真的打算反對早期降息定價，它已經限制了自己的影響。市場新聞昨日引述歐洲央行消息人士的話報道稱，儘管去年12月歐洲央行仍不願明確降息，但官員們現在更公開地談論在夏季降息的可能性，或者在某些條件下甚至更早降息。儘管歐洲央行進行了反擊，但另一個轉變並未被忽視，即使尾部定價下調，市場預期的整體分佈仍將保持較低水準。

誠然，與我們自己的歐洲央行預測以及歐洲央行首席經濟學家對從夏季開始的一系列降息的展望相比，目前的定價過高。如果有什麼不同的話，我們的戰術觀點仍然是在短期內提高市場利率。但歸根究底，數據才是一切的本質。歐洲央行可以列出的是它在考慮降息之前希望看到的標準。這就是官員最近在工資發展時間表和相應數據方面所做的工作。它可能會進一步抑制對短期降息的預期，但本身只會在一定程度上幫助整體升息。

外匯:歐元區間波動等待利率趨同

我們懷疑外匯市場會對歐洲央行的聲明有很大反應，除非拉加德明確降息的時間。歐元兌美元最近頑固地在區間內波動，最重要的是與短期利率走勢完全無關。

歐元兌美元2年期掉期息差目前約為-115個基點，與10月份歐元兌美元跌至1.05以下時和8月份歐元兌美元交易在1.09左右時持平。換句話說，傳統的短期匯率差異根本無法單獨用於確定歐元/美元的短期錯誤估值。下圖顯示了我們的歐元/美元短期公允價值模型的t值:t值離零越遠，變數的解釋力就越強。

歐元兌美元短期公允價值模型T-stats

來源:荷蘭國際集團，路孚特

市場風險情緒和股票總體上推動了歐元/美元的大部分走勢。我們的讀者會很容易發現歐元/美元的價格圖表與全球股票指數的重疊程度比與利差的重疊程度更高。與短期利率的相關性下降有兩個主要原因。首先，2023年底股市大幅上漲，引發了從美元到順週期歐洲貨幣的輪動。其次，自從聯準會和歐洲央行同時降息以來，歐元兌美元的利差已持續數月保持在非常狹窄的區間內。

然而，如果歐元對美元的利率出現趨同，例如在歐洲央行降息預期大幅重新定價的背景下，歐元/美元可以重新與其短期動態聯繫起來。這是目前我們對2024年的基準情景，也是我們看好歐元兌美元的原因。